作者／周艾琳
全球最大加密货币交易所Coinbase将于4月14日在纳斯达克交易所鸣钟上市，股票代码为“CON”，由高盛、花旗和摩根大通等华尔街投行操刀。外媒称，Coinbase上市估值料高达约1000亿美元，相当于100个独角兽。
受该消息等影响，截至北京时间4月13日17:50，一枚比特币的价格来到了63000美元附近，再创历史新高。
疫情后，加密资产大军就大有叫板传统金融之势。比特币市值在今年2月突破了万亿美元大关，以目前全球上市公司的市值看，2月时突破万亿大关的仅有苹果、微软、亚马逊、谷歌四家高科技企业。而Coinbase的净资产收益率（ROE）和总资产收益率（ROA）在2020年下半年均赶超了各大传统交易所。那么，这千亿美元市值值不值？Coinbase的风险又在哪里？
比特币超级周期下的奇迹
用“奇迹”二字来形容Coinbase一点都不为过，因为没人想到它能走到今天。其他如雨后春笋般涌现出来的加密货币交易所频遭黑客袭击，信誉一夜扫地，Coinbase竟没发生过致命的袭击，在全球100多个国家积累近5000万用户。
另一个奇迹是，在圈内人看来，在其可以运营的100多个国家中，Coinbase跟当地监管和银行都拥有很好的关系。这令人想到上月被曝出遭美国商品期货交易委员会(CFTC)调查的币安，CFTC怀疑该交易所违反规定，允许美国人参与交易。
早在2月25日，Coinbase就正式向SEC提交上市申请。欧科云链研究院首席研究员李炼炫对记者表示，Coinbase的主营业务是提供在线交易平台，收入构成包括以下几个部分：交易收入，认购事项及服务收入和其他业务收入。
交易收入包括从平台上发生的交易费中获得的净收入。公司对加密货币的购买和销售收取约0.50%的费用，不过这个费率会根据市场情况而变化。从2019年中到2020年底，交易服务收入从23535万美元上升至109617万美元，涨幅366%。交易服务收入是营业收入中最重要的组成部分，约占比86%。
认购事项及服务收入包括存储（Store）、抵押（Stake）、分发（Distribute）和构建（Build）。 这些收入是使用利息法计算的，利息收入取决于托管法定资金的余额和当前的利率环境。认购事项及服务收入约占总营业收入的4%。从2019年到2020年，该项收入涨幅约355%。
其他业务收入包括出售加密资产收入。公司定期会使用自己的加密资产来完成客户交易。在一些小额订单出售给客户之前，公司对这些订单中的加密资产进行保管和控制，并在处理销售的时间点记录收入。公司将销售的总价值记录为收入，并将加密资产的成本记录在其他运营费用中。其他收入还包括通过现金和现金等价物赚取的利息收入。这类收入约占总收入的11%，在过去一年内上升329%。
为迎接上市的重大时刻，Coinbase公布了一季度预估业绩——一季度营收估计为18亿美元，高于去年同期的1.91亿美元；净收入自去年同期的3200万美元上升至7.3亿～8亿美元之间；交易量为3350亿美元，同比增长近300%；拥有5600万实名用户，每月有610万客户进行交易，平台资产高达2230亿美元，占所有加密货币总市值的10%以上。
在盈利指标方面，Coinbase的ROE和ROA均赶超各大传统交易所。根据杜邦分析，资产周转率是ROE增长的主要贡献力量，权益乘数处于行业谷底，其他指标基本与三大传统交易所持平；从资本结构和偿债能力看，2020年归母净利润同比增长1247.35%；资产负债率呈逐年上升趋势，说明企业对其承担举债的利息与风险较有信心。
“该公司还宣布，为了维持高增长，2021年计划在市场拓展与营销上支出数十亿美元。在财务数字快速上升、市场对IPO热情高涨的背景下，也难怪Coinbase IPO估值有望超过1000亿美元。”嘉盛集团全球研究主管Matt Weller对记者表示。
蜜糖还是砒霜？
用户数量暴涨、监管批准上市，似乎一切对于Coinbase而言太过顺遂，那么这一当前的市场宠儿就中长期而言究竟是砒霜还是蜜糖？
从未来发展看，李炼炫表示，在全球范围内，Coinbase受到越来越严格的法律和法规要求。为此，不得不加大在合规方面的投入，以满足法律和监管要求。
成也比特币败也比特币。未来该公司股价面临的最直接风险将是比特币与以太坊价格的空前震荡。Coinbase在提交的报告中指出，比特币与数字货币价格的震荡使得成交量以及交易营收目前不稳定。这种营收的不可预见性反过来影响Coinbase的季度盈利能力，周期可能高度不稳定。
近期，美股一度因美债收益率飙升而承压，比特币则不断创下新高。但未来央行紧缩可能是最大的威胁，即使加息可能是两年后的事，但是缩表很可能就在今年。
美国圣路易斯联储主席布拉德在美东时间本周一接受采访时表示，虽然现在考虑缩减美联储的债券购买计划还为时过早，但确实有相关路线图，例如当疫苗接种率达到75%时，届时可以就缩减QE问题进行讨论。
目前，虽然彭博测算疫苗接种率8月会达到75%阈值，但也有预测显示，最早会在五六月份就突破70%，其实8月是一个非常保守的时间点。换言之，美联储现在就已经应该开始考虑缩减QE了，否则也不会放这种消息出。
另外，虽然布拉德表示，通胀在今年的大部分时间当中都将充满不确定性，但通胀预期仍在不断攀升。纽约联储美东时间4月12日在其官网上发布了3月的消费者预期调査报告，3月美国消费者对一年期和三年期通胀的预期中值分别为3.2%和3.1%，连续五个月上升，双双创下2014年5月以来的最高点。
机构化趋势仍待观察
未来，Coinbase的前景也与加密货币被传统金融圈的接纳程度息息相关。
Coinbase的机构客户包括对冲基金、主要交易公司、小型和大型金融机构、家族企业，以及最近寻求将一部分投资组合分配给加密资产的公司。截至2020年12月31日，公司平台上已有7000个机构客户。
据Bitcoin Treasuries数据，截至2020年末，全球已有15家上市公司自行购入并持有比特币超过10万枚，其中12家位于美国或加拿大。特斯拉CEO埃隆·马斯克更是在比特币市场下注15亿美元。美国经纪商WedBush预测，未来12～18个月，将有近5%的上市公司效仿特斯拉的投资多元化策略，加入比特币投资浪潮。
但无论如何，监管仍是一个未知变量。目前，在境外市场，比特币等加密资产交易本身并不违法，但问题在于，从亚洲到欧美，各国对于加密资产的监管政策存在尺度不一、变化迅速的特点，这也提高了监管的难度。
